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展望 2023，資本開支或將(jiang)步(bu)入(ru)第二階段

經(jing)濟復蘇(su)對應(ying)到資本開支可以劃分(fen)為三個階段(duan)

制造(zao)(zao)業資本(ben)開(kai)支呈現周(zhou)期(qi)屬(shu)性(xing)。通(tong)用(yong)自動(dong)(dong)化(hua)設(she)備下游對應包括汽車、家電、電子、食品 飲料等在(zai)內的(de)幾乎所有制造(zao)(zao)業，其(qi)景氣度會(hui)隨制造(zao)(zao)業資本(ben)開(kai)支波動(dong)(dong)。另(ling)一方面，基于大(da)部分國產通(tong)用(yong)設(she)備的(de)進口替代在(zai)未來 3-5 年內仍將繼續(xu)推進，以及產業升(sheng)級(ji)推動(dong)(dong)的(de)設(she)備 更迭，自動(dong)(dong)化(hua)行(xing)業又(you)有其(qi)自身(shen)運(yun)行(xing)的(de)周(zhou)期(qi)性(xing)。以典型的(de)機床(chuang)產品為例(li)，通(tong)過梳理(li)較(jiao)長時(shi) 間序列的(de)訂單及產量數據，我(wo)們發現國內通(tong)用(yong)設(she)備景氣周(zhou)期(qi)較(jiao)為顯著(zhu)，一個完整周(zhou)期(qi)約(yue) 為 3 年半-4 年。不同數據所反映(ying)的(de)行(xing)業拐點不盡(jin)相同，時(shi)間偏離在(zai) 6 個月內。從歷(li)史(shi)數據來看，每輪周(zhou)期(qi)的(de)上行(xing)期(qi)可以劃分為三個階段：

1）第一階段的(de)特點是設備 先(xian)于需求。在每輪行業周期底部，或由于信貸(dai)政(zheng)策，或由于行業格(ge)局(ju)出(chu)清，疊加社會庫 存(cun)處(chu)于下降通道，企業的(de)資本開(kai)支會率先(xian)體現。

2）第(di)二階段的特點是(shi)需求真正修(xiu)復。第(di) 一階段的資本(ben)開支(zhi)(zhi)可能會(hui)出現反復，但是(shi)一旦(dan)社會(hui)總需求提升，企業資本(ben)開支(zhi)(zhi)進入正向(xiang) 循環(huan)，此時設(she)備彈性更大。

3）第三階段的(de)特點是需求持續(xu)向(xiang)(xiang)好，但產能(neng)逐步提升。此(ci)階 段社(she)會(hui)庫存(cun)會(hui)逐步累(lei)積，但資本開支仍處(chu)于向(xiang)(xiang)上通道。

現在(zai)處于什么階段？未來如何(he)判(pan)斷？

從微觀數據來看，筑底現象明顯，部(bu)分細分行業(ye)同比有所波動回升：1）工(gong)業(ye)機器人(ren)：12 月下游(you)需(xu)求(qiu)增速放緩，工(gong)業(ye)機器人(ren)單月產量為(wei) 4.0 萬(wan)臺，同比下降 9.5%。

2）金(jin)切(qie)機床：12 月(yue)國內金(jin)切(qie)機床需求持續承(cheng)壓(ya)，同(tong)比下降 11.7%。同(tong)時，日(ri)本(ben)對華銷(xiao) 售金(jin)切(qie)機床訂單需求回暖，11 月(yue)同(tong)比提升 11.3%。

3）叉(cha)車：叉(cha)車廣泛(fan)應用(yong)于制造業工廠，受制造業需(xu)求修復(fu)不及預期影響(xiang)，12 月(yue)(yue)銷量(liang)降 幅有所收擴大，單月(yue)(yue)銷量(liang)同比(bi)下降 6.1%，1-12 月(yue)(yue)累計同比(bi)下降 4.7%。

4）工控(kong)(kong)：11 月日本工控(kong)(kong)產品對華(hua)銷售額同比+13.6%。

但從(cong)總(zong)量上(shang)來看，截至(zhi) 2022 年 12 月(yue)，需求分項仍(reng)未(wei)有起色。地產(chan)、消費、出口，整體 上(shang)仍(reng)處于(yu)下降通道。由此來看，現在仍(reng)處第一階段。

往后來看(kan)(kan)，以 PPI 為歷史數據來看(kan)(kan)，下(xia)行周(zhou)期一(yi)般為 12-18 個月附近，目前(qian) PPI 已(yi)經下(xia) 行接近 18 個月，后續有望(wang)回升。

另外，從其(qi)他兩個(ge)指標來(lai)看，庫(ku)(ku)存(cun)去化已進行一定時間，如(ru)果考慮價格因(yin)素，去庫(ku)(ku)存(cun)階 段更為(wei)明顯。而企業中長期貸款數(shu)據同(tong)(tong)(tong)比增(zeng)速在 21Q4 形成了(le)一個(ge)小的(de)拐(guai)點(dian)。2022 年(nian) 1 月(yue)(yue)企業中長期貸款 21000 億元，同(tong)(tong)(tong)比增(zeng)長 2.9%，結束自 2021 下半年(nian)以(yi)來(lai)同(tong)(tong)(tong)比下降的(de) 趨勢。如(ru)果按照(zhao)移動 12 個(ge)月(yue)(yue)平(ping)均來(lai)看，同(tong)(tong)(tong)比增(zeng)速 6 月(yue)(yue)接(jie)近歷史底部區間，隨后增(zeng)速邊(bian) 際改善，12 月(yue)(yue)移動平(ping)均的(de)計算方(fang)式下 12 月(yue)(yue)同(tong)(tong)(tong)比為(wei)+19.8%。

本輪(lun)(lun)周期(qi)與上輪(lun)(lun)周期(qi)的(de)同與不同

上輪周期：新能(neng)源(yuan)引領，流程行業托底

上輪周期與以(yi)往不同的(de)(de)(de)一個點(dian)在于(yu)(yu)，先進制(zhi)(zhi)造(zao)(zao)成為周期復蘇的(de)(de)(de)驅(qu)動(dong)(dong)。2020 年初(chu)的(de)(de)(de)疫(yi)情 使各行(xing)業的(de)(de)(de)生產都短暫(zan)的(de)(de)(de)停滯，但不同行(xing)業疫(yi)情后恢復的(de)(de)(de)進度和程度均(jun)不同。計算機(ji)、 通信(xin)及其他電子(zi)行(xing)業，專用設備，食品(pin)等(deng)行(xing)業利(li)潤(run)(run)率先修(xiu)復至正增長(chang)且全年利(li)潤(run)(run)維持穩 定增長(chang)的(de)(de)(de)水平，電氣機(ji)械利(li)潤(run)(run)的(de)(de)(de)恢復程度也好于(yu)(yu)傳統制(zhi)(zhi)造(zao)(zao)業（汽車(che)等(deng)）。在融(rong)資(zi)及企(qi)業利(li) 潤(run)(run)的(de)(de)(de)雙重推動(dong)(dong)下，資(zi)本開(kai)支呈(cheng)現(xian)先進制(zhi)(zhi)造(zao)(zao)領頭的(de)(de)(de)趨勢。從(cong)工控(kong)下游(you)需求來看，電子(zi)及半 導體、鋰(li)電等(deng)先進制(zhi)(zhi)造(zao)(zao)行(xing)業需求疫(yi)情后快(kuai)速(su)修(xiu)復且穩定增長(chang)，恢復快(kuai)且彈性高。從(cong)產品(pin) 端來看，低壓(ya)變(bian)頻器(qi)的(de)(de)(de)應用偏重傳統制(zhi)(zhi)造(zao)(zao)，伺服的(de)(de)(de)應用偏重新興行(xing)業，因此(ci)伺服需求增 速(su)表現(xian)通常會優(you)于(yu)(yu)低壓(ya)變(bian)頻器(qi)。

本輪(lun)周期(qi)：前(qian)期(qi)強(qiang)勢行業的(de)拉動作(zuo)用或(huo)有所(suo)放緩

上輪周(zhou)期(qi)中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)，先(xian)進制(zhi)造(zao)(zao)作用提(ti)升，一直(zhi)維持(chi)較高(gao)(gao)(gao)增(zeng)(zeng)速(su)，先(xian)進制(zhi)造(zao)(zao)增(zeng)(zeng)速(su)的可持(chi)續(xu)性(xing)也引發 大家對(dui)(dui)于(yu)下輪周(zhou)期(qi)中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)增(zeng)(zeng)長彈(dan)性(xing)的擔憂。但展望 2023 年(nian)(nian)，先(xian)進制(zhi)造(zao)(zao)的景氣程度(du)(du)或(huo)將(jiang)繼續(xu) 維持(chi)高(gao)(gao)(gao)水平(ping)。從融(rong)資(zi)角(jiao)度(du)(du)看，我(wo)們在已經發行(xing)完畢的和正在實施的項目(mu)，剔除掉因為各 種原因停止的，按照最初預案(an)發布(bu)日期(qi)進行(xing)統計（反映開支意愿(yuan)）用于(yu)項目(mu)融(rong)資(zi)的數據， 發現：1）截(jie)至 2022 年(nian)(nian)底(di)，制(zhi)造(zao)(zao)業(ye)(ye)上市公司增(zeng)(zeng)發項目(mu)擬募集金額(e)仍(reng)維持(chi)高(gao)(gao)(gao)水平(ping)；2）2022 年(nian)(nian)擬項目(mu)融(rong)資(zi)的細(xi)分行(xing)業(ye)(ye)中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)新能源（包括光伏(fu)(fu)、電(dian)池(chi)材料等(deng)）、汽車的絕對(dui)(dui)額(e)相對(dui)(dui)較高(gao)(gao)(gao)， 或(huo)將(jiang)對(dui)(dui)設備(bei)的帶(dai)動更(geng)大。其中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)，先(xian)進制(zhi)造(zao)(zao)中(zhong)(zhong)(zhong)(zhong)的光伏(fu)(fu)、風(feng)電(dian)或(huo)支撐效應更(geng)強(qiang)。

2022年(nian)光伏需(xu)求(qiu)提(ti)速，行業(ye)中長期(qi)成長性確(que)定(ding)。國內來看(kan)，2022年(nian)需(xu)求(qiu)有(you)望(wang)達(da)(da)到(dao)88GW， 2023 年(nian)國內裝(zhuang)(zhuang)機(ji)有(you)望(wang)達(da)(da)到(dao) 120-130GW，同(tong)比增長 40%以上(shang)。同(tong)時，在謹慎、中性和樂(le) 觀三種預期(qi)下，2030 年(nian)全球新增光伏裝(zhuang)(zhuang)機(ji)量(liang)有(you)望(wang)分別達(da)(da)到(dao) 1040.2GW、1214.4GW、 1444.2GW，對應(ying) CAGR 分別為 22.3%、24.5%、26.9%。裝(zhuang)(zhuang)機(ji)需(xu)求(qiu)旺盛，產(chan)業(ye)鏈(lian)擴產(chan) 趨(qu)勢延續，有(you)望(wang)帶動設備市場維持高景(jing)氣。

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